Ford Otosan ve Tofaş yeniden araştırma kapsamında

Tofaş Oto
Tofaş Oto'yu "Endeksin Üzerinde" performans beklentisiyle yeniden 

araştırma kapsamımıza alıyoruz. Hisse için 12 aylık hedef fiyatımız 
olan 19,9TL seviyesi %20 yukarı potansiyele işaret ediyor. 3 yeni 
binek otomobil modelinin üretim portföyüne eklenmesiyle şirketin 
operasyonlarının güçleneceğini düşünüyoruz. Buna ek olarak, ABD 
piyasasına Doblo ile yapılan giriş, MiniCargo'da planlanan 
değişiklikler ve Al-yada-Öde türü sözleşme boyutunun tahminimize göre 
2017'de 325 bine (kapasitenin %80'i) ulaşacak olması şirketi cazip 
kılan ana unsurlar olarak belirtilebilir. Bu gelişmelerle şirketin 
defansif operasyon yapısı ve yüksek öngörülebilirliğini önümüzdeki on 
yılda da koruyacağını düşünüyoruz. Geçtiğimiz günlerde yaşanan 
yönetim-işçi anlaşmazlığını ana risk unsuru olarak görüyoruz. Hisse bu 
sebeple geçtiğimiz 1 ayda endekse göre yatay seyretti. Bunun öncesinde 
ise Tofaş, 3 aylık süreçte endeksin %14 üzerinde getiri sağlamıştı. Bu 
aşamada hissede göreceğimiz zayıflamaların alım fırsatı olacağına 
ianıyoruz.
   

Uluslararası benzer şirketlerde FD/VAFÖK çarpanı medyan değeri 
10,8 ve Ford Otosan'ın FD/VAFÖK çarpanı 10,5 seviyesinde bulunurken, 
Tofaş Oto 8,1 FD/VAFÖK çarpanı ile işlem görüyor. Şirketin ileriye 
dönük FD/VAFÖK çarpan ortalaması son iki yıllık dönemde ortalama 7,5 
seviyesindeydi. Yeni binek otomobil modellerine bağlı olarak artan 
iyimserlik, Al-yada-Öde sözleşmelerine ilişkin belirsizliğin (Mini 
Cargo kontratının bitmesi) azalması ve 2015 yılındaki hacim 
iyileşmesini şirketteki yeniden değerlemenin ana sebepleri olarak 
görüyoruz.
   

Yeni binek otomobiller. Tofaş şu anda 3 yeni PC modelini üretim 
portföyüne ekleme sürecinin ortasında - Dünya tanıtımı yeni yapılan 
"Aegea" isimli sedan modelinin ticari lansmanının 4Ç15'te olması 
bekleniyor. Diğer hatchback ve bir station vagon model ise 2016 
yılının ikinci yarısında piyasada yerlerini alacak. Tofaş 2023'e kadar 
bu modellerden, tahminlerimize göre %65'i Al-yada-Öde garantisi 
altında olmak üzere, 1,3 milyon adet üretmeyi planlıyor.
   

Tofaş'a yeni bir ivme kazandıracak. Yeni modeller Tofaş'ın hafif 
ticari araç ağırlıklı üretimini çeşitlendirecek ve şirketin Avrupa'nın 
en geniş binek otomobil segmentine dahil olmasını sağlayacak. Yeni 
binek otomobil modellerindeki Al-yada-Öde kontratlarının, Minicargo 
kontratlarındaki düşüşün (2015'te 105bine, 2016-17'de 16bine) büyük 
kısmını karşılamasıyla şirketin defansif yapısının güçlenmesini 
bekliyoruz.
   

Yeni binek otomobillerin müşteri trafiğini artırmasını bekliyoruz. 
Son olarak, binek otomobil lisans haklarının Tofaş'ın elinde 
bulunmasıyla, yeni piyasalara Fiat-Chrysler tarafından bir giriş 
yapılması halinde lisanslama ücretleri üzerinden ekstra potansiyel 
gelir elde edilebileceğini tahmin ediyoruz.
   

Finansallar. 2014-2017 arasında Tofaş'ın ortalama %19 ciro 
büyümesi gerçekleştirmesini ve 2014 sonunda %10,9 olan VAFÖK marjının 
2015'te %11,4'e ulaşmasını bekliyoruz. 2016 VAFÖK marjının ise, 
Al-yada-Öde sözleşmelerinin başlangıç döneminde bir miktar baskı 
altında kalacağını öngörüyoruz. Şirket için 2014-2017 döneminde 
ortalama %20 VAFÖK marjı tahmin ederken, net karın 2015'te %27 
artıştan sonra 2016'da düşüş göstereceğini tahmin ediyoruz."